[摘要] 我国经济目前面临物价、房价、信贷供需、消费提振等四大挑战。预计下一步投资仍将保持快速增长，新增信贷不会大幅收紧，价格虽有上行压力，但涨幅可控。保持物价总水平基本稳定仍将是今年宏观调控的首要任务。因此，下半年准备金率、利率仍有上调可能，人民币兑美元升值速度将适度加快。财政政策仍将坚持积极的“有扶有控”政策取向，重点在把有限的资金用于支持薄弱环节，推动经济结构调整。
一、当前经济运行面临四大挑战
（一）核心通胀上升速度较快，通胀形势依然严峻
4月，居民消费价格指数（cpi）同比增长5.3%，比3月回落0.1个百分点。从构成来看，4月cpi的回落主要是由于季节性蔬菜供应增加带来蔬菜价格显著下降，从而推动食品价格下降。
值得关注的是，本次通胀中，扣除食品外的核心通胀上升速度较快。从目前来看，推动此轮物价上涨的因素没有发生根本性转变，物价上涨的压力仍然比较大。
一是输入性通胀压力仍然较大。尽管近期受美元触底反弹等因素影响，国际大宗商品价格出现下跌态势，但由于西方国家宏观政策上没有出现明显变化，流动性依然充裕，同时考虑到世界经济持续复苏及大宗商品供需存在缺口的大背景，我们认为推动大宗商品价格上涨的动因依然存在。大宗商品既具有一般商品属性，也具有金融产品的属性，因此，其价格走势也可能在很短时间内逆转。
二是食品和居住等结构性物价上涨压力仍然很大。去年7月以来，农业生产资料价格持续上涨，其中，饲料价格自2009年3月以来已连续上涨长达两年时间。农业生产资料价格的上涨必然造成农业种植养殖成本增加，最终传导至食品价格。房地产调控政策的落实也促使很多购房者处于暂时观望状态，很多购房需求转化为租房需求，推动租房价格上涨。
三是要素成本涨幅加大。今年劳动工资持续上涨，加上利率上调，增加了企业的成本，对物价总水平的影响不可低估。另外，从翘尾因素来看，2011年cpi各季度翘尾因素分别为3.4%、3.5%、2.9%和0.7%，一二季度翘尾因素偏高。
（二）房地产市场“量缩价滞”，房价调控仍然面临较大压力
自去年进行房地产调控以来，我国房地产市场出现了一些积极的变化，主要表现在房价快速上涨的势头得到遏制的同时，房地产投资量仍在大幅增长。但房地产市场仍然存在以下三方面问题值得警惕。
第一，2010年以来商品房尤其住宅交易量增速持续回落。这种态势持续时间过长，将会影响到商品房下一步的开发速度和房地产投资增速，减少未来商品房的供应，反而会加大未来房价上涨的压力。
第二，购房者的暂时观望是交易量回落的原因之一，如果调控政策不能有效引导市场预期、不能引导开发商合理定价，则很容易引起房价反弹。
第三，在保障房建设中，要防止出现保障房建设的工程问题以及房屋分配的寻租问题。
（三）信贷供需矛盾突出，前期大规模投资建设项目的资金接续潜在风险上升
在货币政策转向以及监管层对银行加强了资本、风险等宏观审慎管理要求的影响下，今年以来商业银行信贷投放增速明显放缓。
今年1到4月金融机构月均新增人民币贷款7486.5亿元，比2010年同期少增950.5亿元，比2009年同期少增5443亿元。与此同时，2011年作为中国“十二五”规划的开局之年，重大项目建设将有序启动，前两年四万亿经济刺激计划仍有部分项目处于收尾期，实体经济资金需求依然强劲。
而目前中国资本市场还不够发达，只有一小部分企业可以在市场上进行直接融资，更多的企业还是需要从银行贷款。一边是旺盛的资金需求，一边是相对稀缺的信贷资源，信贷供需矛盾非常突出。前期大规模投资建设项目的资金接续潜在风险上升，不仅使银行信贷安全和盈利水平面临新考验，也会影响到一些实体企业的资金周转和投资行为。
（四）消费增速较为低迷，转变经济增长方式任重道远
今年1到4月，我国社会消费品零售总额增长16.5%，扣除价格因素后，实际增长仅为11.69%，处于近三年来的低位。3月消费者信心指数、消费者预期指数、消费者满意指数尽管出现小幅反弹，但仍处于历史低位，表明我国消费没有从根本上得到提振。
与此同时，固定资产投资仍然快速增长。2011年1-4月，固定资产投资同比增长25.4%，其中地方项目投资同比增长27.4%，中央项目投资同比增长2.6%。地方投资的高增速数据与各地以gdp为导向的发展冲动有一定的关系。另外，目前仍有不少投资项目属于高耗能重化工项目，有的地区甚至不问条件要在沿海建立深水港和钢铁、化工为主的临海工业区，实现“两头在外”的国际大循环，这将把污染与能耗留到国内。这类投资不仅不利于优化结构、转变发展方式，而且将固化未来20-30年的产业结构，使中国产业结构出现“逆调整”。
二、下一阶段宏观经济和政策走向
（一）财政与金融政策走向
保持物价总水平基本稳定仍将是今年宏观调控的首要任务。就货币政策而言，需要关注以下几个方面。
一是准备金率仍有上调可能，但频率将明显下降。公开市场到期资金和外汇占款的增长为通货膨胀提供了货币支撑，央行后续对冲压力仍然较大，准备金有继续上调的可能，但鉴于数次上调的累积效应，频率将明显下降。
二是利率年内仍有2-3次上调可能性。中国未来的加息空间主要取决于两个方面：一是中国自身的通胀压力；二是世界主要经济体宏观政策。目前国内通胀压力居高不下，同时，通胀已由新兴经济体向发达国家蔓延，预计全球各国受制于通胀压力将纷纷退出宽松政策，这将在一定程度上缓解我国加息带来的境外资金入境压力，因此利率还有上调空间。按照今年cpi4%的目标和目前3.25%的一年期定期存款利率计算，再考虑到央行2010年以来每次0.25%的加息幅度，今年还需加息2-3次才能恢复正利率。
三是人民币兑美元升值速度将适度加快。受制于输入性通胀压力趋于加大的态势，汇率政策在抑制输入性通胀中将发挥更大的作用。
财政政策仍将坚持积极的“有扶有控”政策取向，重点在把有限的资金用于支持薄弱环节，推动经济结构调整。
一是加大国民收入分配改革力度，如拟出台的个税修正案等，旨在使居民分享到更多福祉的同时，支持其消费增长。二是加大对农田水利等农村基础设施建设的支持力度，发展现代农业；三是加大对战略性新兴产业的支持力度，大力培育新的经济增长点，努力抢占未来发展的战略制高点；四是加大对自主创新方面的投入，把科教兴国、自主创新战略落实到实际工作中去，真正推动研发投入快速增长。
（二）经济运行趋势
经济增长的稳定性增强，态势总体向好。在相对稳定的外需环境下，工业化和城镇化加速上升将带动投资需求和消费需求持续旺盛，“十二五”规划在提供诸多增长机遇的同时将形成更可持续的经济增长点。
固定资产投资仍将保持快速增长。今年我国安排建设保障性住房近1000万套，水利投资额将达到4000～5000亿元，铁路安排基本建设投资7000亿元。另外，各地“十二五”重大规划项目的陆续集中开工，以及“新36条”对民间投资的推进，都将对投资增长形成重要支撑。
消费将在多空因素博弈下保持稳步增长。虽然家电下乡等短期促消费政策到期、房地产政策的加码和部分城市的汽车限购政策将对相关领域的消费产生一定的抑制作用，但国民收入分配改革、社会保障建设的不断推进都将支持消费继续稳步增长。
出口增速放缓，全年顺差规模下降。全球包括美国等发达国家经济的稳步复苏对中国出口增长形成一定的支撑，但我国劳动力工资快速上涨、人民币升值以及后危机时期欧美大国贸易保护政策频出等因素将会对我国贸易出口产生不利影响，预计全年出口增速将有所回落。在旺盛的内需推动和国家扩大进口政策的刺激下，进口有望继续快速增长，最终导致贸易顺差规模较2010年有所下降。
价格上行压力较大，但涨幅可控。如前所述，2011年内我国价格上行压力依然较大。但我国充裕的粮食库存、工业品领域普遍存在的产能过剩以及政府对通胀的高度重视将促使全年物价涨幅在可控范围之内。根据arima模型测算结果，结合我所建立的价格预警模型运行结果，并考虑到未来各月的翘尾影响，预计2011年上半年cpi同比上涨约5.2%，全年cpi同比上涨约4.5%，物价运行拐点在年中出现的可能性比较大。
新增信贷不会大幅收紧。如前所述，2011年作为“十二五”规划的开局之年，重大项目建设将有序启动，保障性安居工程、水利建设、战略性新兴产业以及高铁建设将是今年的投资重点，为支持国家重点项目建设，今年的新增信贷不会大幅收紧。
房地产市场维持相持状态，房价有望阶段性小幅回落。鉴于中央对住房价格的高度重视，加上保障房大量建设对商品房需求的分流以及前期其他一系列调控政策效应的不断显现，预计年内房价可能出现阶段性小幅回落。
（ 上海证券报，中国工商银行城市金融研究所， 詹向阳，樊志刚，赵幼力，王小娥，朱妮）
